华泰 | 宏观：9月工企利润 - 剔除茶酒业后下游盈利承压

2026-10-29 · goldsailcafe.com

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9月工业企业利润同比增速从8月的4.2%回升至14.4%，但营业收入增速从7.3%放缓至6.6%。利润增速的表观改善主要受到茶酒饮料行业利润确认节奏错位、能源及原材料价格上涨的支撑，而企业盈利改善的广度仍有限。此外，应收账款和库存增速继续上升，企业回款与资金周转压力仍需关注。

1. 茶酒利润节奏错位提振整体工企盈利，能源与中下游分化加剧

茶酒饮料制造业利润 9 月集中确认分红为工企盈利回升的主要提振。 茶酒饮料行业利润同比从 8 月的下降 81.1% 转为 9 月的增长约 224% ，对整体利润增速的影响由拖累约 7.7 个百分点转为拉动约 6.3 个百分点；我们估算，剔除茶酒饮料行业后， 9 月工业企业利润同比增速从 8 月的 13.5% 回落至8.1% ；若将 8-9 月合并观察，整体工业企业利润同比约增长 9.3% ，延续 7月以来的放缓态势。

9 月能源涨价推动上游、石化链盈利改善。 9 月 PPI 同比增速由 8 月的 3.8%升至 5.0% ，其中煤炭及石化链价格涨幅明显扩大，对相关行业盈利形成支撑。上游行业利润同比增速由 8 月的 36.3% 加快至 62.7% ，对整体利润增速的拉动从约 4.0 个百分点升至 6.7 个百分点。

AI 及出口链继续支撑部分制造业收入，但收入增长向盈利的转化边际减弱。 9 月计算机通信和其他电子设备制造业收入同比增长 26.8% ，较 8 月的24.8% 继续加快；利润同比增长 72.9% ，仍处较高水平，但较 8 月的 138.2%放缓，对整体利润增速的拉动由 12.5 个百分点降至 8.7 个百分点，季调后利润率亦由 8.2% 回落至 6.5% 。其他出口敞口较高的制造业也呈现营收增速和利润率走势的分化——专用设备 / 铁路船舶利润增速弱于收入，通用设备 /电气机械 / 仪器仪表收入延续高增但利润转为负增长。

剔除上游、电子和茶酒饮料行业后，其余行业盈利同比降幅有所扩大。 其余行业利润同比降幅由 8 月的约 6.1% 扩大至 9 月的约 10.1% ，传统投资和消费相关行业盈利修复仍面临制约——如汽车制造业收入增速从 8 月的 4.2%放缓至 0.6% ，利润同比由增长 23.9% 转为下降 68.5% ，主要受上游成本端压力影响，家具 / 食品制造业利润降幅亦有所扩大。

2. 应收账款及库存增速抬升，企业回款和资金周转压力仍需关注

在收入及盈利结构分化的背景下，部分企业回款及库存周转有所承压。 9 月末规模以上工业企业应收账款同比增速较 8 月的 9% 继续上行至 10.0% 、季调后的同比增速较 8 月的 9.1% 上行至 10.2% ，平均回收期为 71.6 天，同比增加 1.3 天；而产成品存货同比增速亦较 8 月的 11.0% 上行至 11.6% 、季调后较 8 月的 11.2% 上行至 11.6% ，产成品存货周转天数 21 天，同比增加 0.6天。结合金融数据看， 9 月 M1 同比由 8 月的 4.1% 回落至 3.2% ， M2 与 M1同比增速之差由 3.4 个百分点扩大至 4.0 个百分点，资金活化动能有所走弱。

往前看， AI 需求及能源价格仍可能对部分行业盈利形成支撑，但盈利改善能否从上游及电子行业向传统制造业扩散，仍取决于内需修复和价格传导。 港口高频指标显示出口景气仍有支撑，政策性金融工具、政府债资金及配套融资加快落地，也有望托举项目开工及相关订单。但能源价格高位、地产调整和地方财力约束仍可能压制部分行业利润与回款。后续重点关注财政支出能否较快转化为实物工作量和企业订单、成本能否向终端顺畅传导，以及应收账款、库存和企业现金状况能否同步改善。

风险提示： 1）地产成交回落拖累内需；2）油价上涨拖累全球总需求。

1. 茶酒利润节奏错位提振整体工企盈利，能源与中下游分化加剧

9月工企利润同比增速回升至14.4%、主要受部分上游行业及茶酒饮料行业提振，季调后的9月整体利润率基本持平于8月的5.5%。从结构上看，茶酒饮料行业利润增速上行是整体工企利润的主要提振因素，剔除茶酒饮料行业后的9月工业企业利润由8月的13.5%回落至8.1%，增速有所放缓。同时，部分上游行业受益于油价上行，但中下游可能持续受到成本冲击的影响，总体分化进一步加剧。 总体来看，9月规模以上工业企业利润同比增速较8月的4.2%回升至14.4%，工业企业主营业务收入同比增速较8月的7.3%回落至6.6%，上游行业和计算机通信行业9月利润增速分别录得62.7%/72.9%，对总体盈利增速的拉动分别为6.7/8.7个百分点。剔除上游、电子和酒饮茶行业后，其余行业盈利同比降幅进一步扩大。其余行业利润同比降幅由8月的约6.1%扩大至9月的约10.1%。

低基数下 9 月茶酒饮料制造业盈利大幅改善，同比增速录得 224.0% ，对整体工业企业利润的影响由 8 月的拖累 7.7 个百分点转为提振 6.3 个百分点（超四成）。 利润上行主要源于核心酒企母公司每年集中确认一次子公司的大额现金分红（成本法核算，去年发生在 8 月、今年发生在 9 月）。利润率方面，茶酒饮料制造业利润率较 8 月的 11.6%大幅上行至 52.3% 。剔除茶酒饮料后的工业企业利润增速较 8 月的 13.5% 回落至 8.1% 、收入增速较 8 月的 7.4% 回落至 6.7% 。

国际油价上行推动石化链行业盈利持续改善，带动上游、中游工业企业盈利整体回升。上游行业9月利润增速较8月的36.3%进一步上行至62.7%，对体利润增速的拉动从约4.0个百分点升至6.7个百分点，中游行业9月利润同比降幅亦较8月的10.3%收窄至4.7%。 9月上游营业收入同比增速较8月的9.0%上行至16.3%，季调后的利润率较8月的20.7%进一步上行至22.4%。其中，9月油气开采业盈利同比增速较8月的29.0%上行至70.8%，煤炭采选业盈利同比较8月的58.9%上行至91.2%。黑色金属矿采选业盈利同比降幅较8月的36.1%收窄至9.7%，而有色金属/水泥矿采选盈利同比较8月的51.2%/-42.8%回落至41.2%/-55.9%。中游行业中，石油燃料加工业盈利增速较8月的774.5%继续上行至1030.8%，化学制品业盈利增速亦较8月的15.9%继续上行至36.3%，两者合计拉动总体盈利增速约5.6个百分点。

AI及出口链继续支撑部分制造业收入，但基数上行影响下增速有所收窄，收入增长向盈利的转化边际减弱。 9月计算机通信制造业利润较8月的138.2%回落至72.9%，对整体工业企业盈利增速的拉动由8月的12.5个百分点回落至8.7个百分点，收入增长向盈利的转化边际减弱——9月计算机通信制造业收入同比增长26.8%，较8月的24.8%继续回升，而季调后利润率由8.2%回落至6.5%。这与9月出口数据中AI链出口金额维持高增、但部分产品价格涨幅从高位收窄的情况相呼应。其他出口敞口较高的制造业也呈现营收增速和利润率走势的分化——专用设备/铁路船舶利润增速弱于收入，通用设备/电气机械/仪器仪表收入延续高增但利润转为负增长。

剔除上游、电子和茶酒饮料行业后，其余行业盈利同比降幅进一步扩大。 其他行业利润同比降幅由8月的约6.1%扩大至9月的约10.1%，传统投资和消费相关行业盈利修复仍面临制约——汽车制造业收入增速从8月的4.2%放缓至0.6%，利润同比由增长23.9%转为下降68.5%，一方面受上游成本端压挤压，有色金属、半导体利润大幅增长抬升成本，同时内需销量走弱进一步拖累盈利。同时家具制造业利润同比降幅由0.1%走阔至47.6%，食品制造业利润降幅亦由9.9%扩大至16.0%。

2. 应收账款及库存增速抬升，企业回款和资金周转压力仍需关注

9 月工业企业库存增速继续上行，企业资金周转压力有所显现 ——库存增速（季调后）从 8月的 11.2% 继续上行至 11.6% 。工业企业杠杆率（季调后）基本持平于 8 月的 58.3% ，应收账款同比增速（季调后）较 8 月的 9.1% 上行至 10.2% ，应收账款占收入的比例较 8 月的19.4% 小幅上行至 19.5% 。与此同时， 9 月 M1 同比增速较 8 月的 4.1% 回落至 3.2% ， M2与 M1 同比增速差由 3.4 个百分点扩大至 4.0 个百分点，与企业资金占用增加的现象相呼应，显示资金活化程度仍有待改善。

此外， 8 月企业亏损有所扩大。 具体看， 2026 年 1-8 月亏损金额累计同比较 1-7 月的 8.0%上行至 9.7% ，而 8 月工业企业在手现金及短期投资同比增速较 7 月的 9.1% 回落至 8.8% 。2026 年 8 月财务费用同比增速较 7 月的 3.8% 转负至 -8.3% ，财务费用占主营业务收入比例亦继续回落；此外， 8 月季调后的流动资产比例较 7 月的 51.9% 略升至 52.0% （ 2026 年 9月工业企业财务费用、流动资产和亏损额数据尚未更新）。

能源价格上行影响下、部分行业受成本冲击影响加剧，细分行业间分化明显。 9 月工业企业利润率较 8 月的 5.7% 进一步上升至 5.8% ，季调后的利润率基本持平于 8 月的 5.5% 。拆分看， 9 月上 / 中 / 下游工业企业利润率总体小幅上行。 9 月上游工企利润率较 8 月的 21.6% 上行至 22.1% ，其中煤炭采选 / 黑色金属采选业利润率较 8 月的 18.0%/7.9% 分别上行 3.2/3.4个百分点，油气开采 / 有色金属 / 水泥采选业利润率较 8 月的 32.2%/40.0%/9.2% 分别回落3.5/2.2/3.2 个百分点。中游行业利润率基本持平于 8 月的 4.2% ，其中石油加工 / 化学制造业利润率较 8 月的 3.0%/4.8% 分别上行 2.3/0.4 个百分点；出口链相关行业中，专用设备制造业利润率较 8 月的 6.8% 上行 1.1 个百分点，而运输设备 / 仪器仪表制造业利润率较 8 月的7.5%/9.6% 分别回落 0.4/1.0 个百分点。下游行业利润率较 8 月的 7.0% 小幅上行至 7.1% ，其中茶酒饮料利润率较 8 月大幅上行 40.7 个百分点，医药制造业利润率较 8 月上行 7.5 个百分点，皮革制品 / 汽车 / 计算机通信制造业利润率较 8 月分别回落 7.8/2.6/1.6 个百分点。

1）地产成交回落拖累内需回升动能走弱。

本文摘自 2026年10月27日发表 的 《 9月工企利润：剔除茶酒业后下游盈利承压 》

吴宛忆 研究员 SAC No. S0570524090005 | SFC BVN199

易峘 研究员 SAC No. S0570520100005 | SFC AMH263

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